新目標價5.15港元;維持買入評級–由于2012財年上半年業(yè)績低于預期,我們分別下調(diào)了信義玻璃2012和2013財年的凈利潤預測18.7%和22.3%。我們將估值基礎(chǔ)年度前移一年至2013年,并且建議投資者關(guān)注其浮法玻璃毛利潤率的逐步改善,其已經(jīng)在2012年6月改善至雙位數(shù)水平。

我們維持對于信義玻璃的買入評級,因為我們相信公司盈利正在復蘇。

改善的跡象–2012財年上半年凈利潤按季環(huán)比改善12.8%,銷售額按季環(huán)比增長5.7%,總體毛利潤率從2011財年下半年的22.6%提升至12財年上半年的23.8%。上半年隨著銷售數(shù)量的持續(xù)增長,汽車玻璃,太陽能玻璃和浮法玻璃的銷售額均達到歷史高位。公司表示浮法玻璃和太陽能玻璃業(yè)務部門的市場環(huán)境已經(jīng)改善。特別是,浮法玻璃業(yè)務部門的毛利潤率從2011年下半年的2.2%提升至2012財年上半年的4.3%。

浮法玻璃毛利潤率達到雙位數(shù)水平–管理層表示浮法玻璃在6月份的毛利潤率已經(jīng)達到“雙位數(shù)”水平,并且預計在2012年接下來的時間里均會維持在“雙位數(shù)”水平。假設(shè)2012財年下半年起毛利潤率為11%,我們預計2012財年公司總體浮法玻璃業(yè)務的毛利潤率將達到7.7%左右,因為上半年毛利潤率為4.3%。盡管這依舊低于我們之前的預期,但是持續(xù)的改善意味著最壞的時期已經(jīng)過去。

建筑玻璃超預期–公司表示2012年全年訂單已滿,這得益于下半年的建筑旺季效應。2012財年上半年毛利潤率按季環(huán)比的下滑也正是由于季節(jié)性因素影響。我們預計2012財年下半年毛利潤率將反彈至40%左右,因為我們預計下半年建筑活動將復蘇,以及較低的浮法玻璃生產(chǎn)成本應能提升下半年的利潤率。

汽車玻璃受出口至歐洲疲弱拖累–公司目前占中國擋風玻璃出口總額之比超過40%。然而,2012年上半年信義玻璃出口銷售額按年同比僅僅增長1.4%,我們認為這主要受歐債危機影響。因此,我們對于這個業(yè)務部門下半年的銷售增長預期更加謹慎。

太陽能玻璃毛利潤率低于預期–2012年上半年太陽能玻璃銷售量按年同比劇增120%,管理層相信其占全球市場份額超過20%。公司計劃在2012年3季度重啟蕪湖的日產(chǎn)500噸的太陽能玻璃生產(chǎn)線。公司表示在2011年第4季度和2012年首季度,太陽能玻璃業(yè)務部門經(jīng)歷了劇烈的價格競爭。我們預計2012年全球太陽能安裝量將稍稍高于市場預期的30gw,這有助于公司在下半年維持其毛利潤率。