投資要點火電行業具有強周期性和逆周期性特點：gdp對發電量、機組利用小時、煤價等幾大要素有著直接影響，這使得火電行業具備強周期性行業的特點；同時，在不同的經濟階段，量、價、成本三者的變動方向不同，發電量的順周期性、電價的部分公用事業性質、煤價的晚周期性，如同天鵝、大蝦與梭魚從不同方向拉車的典故，要素的不同變動方向導致火電盈利互相抵減，但在經濟景氣下行階段各要素最容易形成合力，使火電具有逆周期特點。

2019年四大要素有望形成同向合力，火電盈利的向上彈性爆發：第一，發電增速和機組利用小時有望小幅提升，形成正乘數效應，原因包括：2018年第三產業對新增用電量的貢獻度為36.99%，較上年提升了15個百分點，為用電總量增加穩定和韌性；火電投資連續3年下滑，2018年淘汰產能占新增產能的比重達到24%，在2019年gdp增長6.4%的假設下，剔除其他電源對火電份額的侵蝕，我們測算火電發電量增速為3.9%，機組利用小時數小幅回升；第二，電價在市場化改革實施后，市場交易量占比已提升至2018年的近40%，2018年市場交易電價持續走高，與標桿上網電價的價差逐步收縮，截止2018年3季度，市場交易電價較2017年1季度累計提升8.19%，與上網標桿電價的價差縮減了40.04%，2019年對盈利的負向拖累邊際縮減，在煤價下跌預期兌現前，通過下調上網電價實現工商用電降價10%的可能性較小；第三，煤炭供給側改革退出，供給擾動式微，煤炭違規產能綠色核準通道加速產能投放,需求則在地產趕工結束后將走弱，供需進一步寬松，預計全年煤價先高后低；根據我們的敏感性測算，假設其他因素不變，2019年火電度電盈利相對煤價變動的彈性系數約為7倍。

投資建議：2019年火電4大驅動因素將形成向上合力：發電量降速增長、機組利用小時數小幅提升，形成基礎乘數，市場交易電價與上網標桿電價的價差逐步彌合，煤炭走勢先高后低，為變動提供彈性；我們預計全年均價下降區間10%-15%，火電度電盈利有望提升70%-100%，全年盈利增速先低后高。我們首次對行業評級為領先大市-b。

投資標的選擇思路：從區域經濟的角度，我們從用電量增速、用電增量貢獻度、機組利用小時數、新增裝機等幾個維度篩選，相對看好中部安徽、湖北、湖南、江西、北方的河北、內蒙古、華東浙江、江蘇等省市地區；從業績對煤價變動的彈性看，火電占比較高的全國和區域性龍頭業績彈性較大，看好、()、()、()等全國或區域龍頭。

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