從2000年左右的“保殼運動”到近兩年原國有股東的回購，民營股東在一進一出中賺得盆滿缽滿，而自以為“金蟬脫殼”的國資股東卻不得不用優質資產甚至直接注入現金來拯救上市公司，虧損慘重。

3月23日，從2006年7月21日停牌達8個月之久的“中國紡機”（600610）被上海證券交易所強制復牌。上證綜指在這段時間內的上漲幅度超過了80％，持有“中國紡機”的股民可謂錯失良機。然而，“陪綁”的股民還不是最大的“冤大頭”。

2000年左右，大批“先天不良”或“經營不善”的國有上市公司，被國有股東轉讓給了民營企業，以致掀起了前所未有的資產重組高潮。但幾年之后的今天，諸多國有股東又被這些燙手山芋給黏上了。“物是人未非”，區別僅僅在于上市公司的資產質量比出讓當初更加惡劣。在這種情況下，國有股東不得不用其他優質資產甚至直接注入現金進行拯救。在這一進一出之間，國有股東成了最大的輸家。“中國紡機”的國資股東，就是這樣一個得不償失的典型。

扶不起的“劉阿斗”

2002年之前，上海電氣集團總公司下屬太平洋機電（集團）有限公司（以下簡稱“太平洋機電”）是“中國紡機”的第一大股東，持股比例為52.91%。2002年11月5日，太平洋機電將所持中國紡機的38%股份，分別出讓給江蘇南大高科技風險投資有限公司（以下簡稱“江蘇南大”）和廣州市賽清德投資發展有限公司（以下簡稱“廣州賽清德”）29%和9%。但三年半后的2006年6月30日，太平洋機電又不得不從江蘇南大和廣州賽清德那里購回了中國紡機38%股權，重新坐上其第一大股東的位子。這個位子，令太平洋機電如坐針氈。

脫胎于1920年創立的中國紡織機械廠，“中國紡機”具有輝煌的歷史，不但是原紡織工業部的大型骨干企業和國家二級企業，而且在中國紡織機械領域創出了很多項第一的記錄。但自1992年8月8日上市后，它很快就成了太平洋機電扶不起的“劉阿斗”。

1992—2001年，中國紡機年報中反映出來的凈利潤合計約-25065.91萬元（圖表1）。雖然凈利潤為正值的年數有6年，但其間的“水分”不小。在這10年間，“中國紡機”獲得的非經營性損益為33257.11萬元。也就是說，如果沒有這些非經營性收益的“補貼”，中國紡機虧損額還要驚人。巨額非經營性收益的來源，主要是坐吃山空的變賣家產。在2000年得到的4506.09萬元非經營性收益中，來自將所持長江經濟聯合發展（集團）股份有限公司股權轉讓給太平洋機電的部分就達2552.57萬元。另外，來自上海市周家嘴路3092號地塊鑄工車間拆遷的收益為1954萬元；在2001年的4442.51萬元非經營性損益中，除了通過轉讓長江經濟聯合發展（集團）股份有限公司股權繼續獲得1687.43萬元投資收益外，拋售所持其他上市公司b股也獲得1614.59萬元投資收益。

中國紡機坐吃山空的變賣家產，從其總資產不斷縮水中已經得以體現。1992年上市當年，中國紡機的總資產為70648.96萬元。在凈利潤為正值的1992—1996年間，該公司總資產不斷攀升，1996年達到145990.28萬元。但從1997年出現虧損開始，中國紡機總資產進入下降通道，2001年時的62869.39萬元，甚至比上市時還少了近8000萬元。

其實，從1994年開始，中國紡機就難以為繼了。當年中國紡機完成主營業務收入31218.4萬元，是年度計劃的96.12%；實現利潤3556.64萬元，是年度計劃的39.52%；凈利潤3105.26萬元，是年度計劃的40.59%。到1995年，主營收入同比增長了2.7%，凈利潤更減少了98.76％。

在解釋營利能力下滑時，中國紡機董事會幾乎千篇一律地歸結為紡織市場低迷。盡管董事會一再信誓旦旦表示要開創新局面，但最終卻是連年巨額虧損。2001年4442.51萬元非經營性損益的“補貼”，讓中國紡機艱難止住了連年虧損，依賴164.35萬元凈利潤摘掉了特別處理的帽子。然而，母公司太平洋機電從變賣資產金額和實現的凈利潤難成正比上知道，中國紡機靠吃老本也難以存活了。于是，太平洋機電決定不再攙扶這個“劉阿斗”了。

嚴曉群洗劫

中國紡機2001年的勉強扭虧，就是太平洋機電為出讓股權的應急之舉。2002年11月，太平洋機電與江蘇南大、廣州賽清德分別簽訂《股份轉讓協議》和《股份托管協議》，約定向兩家分別轉讓中國紡機29%和9%股權，價格均為每股0.145元。由此，中國紡機進入了資本運作大鱷、南京斯威特集團有限公司老板嚴曉群的掌中。

雖然廣州賽清德的股權結構上看不出與斯威特的聯系，但它事后和江蘇南大在中國紡機上的同進同退，兩者存在“一致行動人”的跡象非常明顯。更何況，廣州賽清德注冊地址是一家賓館的客房，皮包公司色彩非常明顯。分開受讓股權，這是資本玩家避免觸發30%要約收購義務的傳統套路。

在明知山有虎的情況下，嚴曉群偏向虎山行自然有背后的“小九九”。依照與太平洋機電簽訂的秘密合同，只要斯威特向中國紡機注入3億元的資金或資產，就可以獲得5萬平方米土地的處置權。上海近年來瘋漲的土地價格，讓中國紡機名下的土地變成它最有價值的資產。與中國紡機一條馬路之隔的商品房，高峰時售價一度達到1.6萬元/平方米左右。2002年12月27日，中國紡機將河間路上的一塊面積為67780 平方米的土地出售給楊浦區土地發展中心，就獲得了12200.4 萬元補償費。扣除相關的成本、稅費后，中國紡機取得約9600萬元的凈收益，占當年10842.38萬元凈利潤的88.54%，由此也使中國紡機當年凈利潤陡增6497.02%。

中國紡機2002年突然暴增到每股1.01元的凈資產，相當部分來自上海東浩環保裝備有限公司(以下簡稱“東浩環保”)84.6%股權，另外部分來自出售67780平方米土地收益的貢獻。東浩環保是嚴曉群為獲得5萬平方米土地處置權而注入3億元承諾資產的一部分，其前身為上海東浩電機有限公司，始建于1992年9月16日，原注冊資本4036.86萬元。2002年9月23日，斯威特通過注入合計為7733.14萬元的無形資產和股權，將東浩環保的注冊資本金增加到11770.75萬元。這些注資也為斯威特贏得了東浩環保84.6%的股權。注資59天之后，斯威特將東浩環保84.6%的股權無償捐贈給了中國紡機。

中國紡機當時的公告稱，除幫助提高凈資產質量外，將東浩環保贈給中國紡機還有兩個動因：一是拓展公司新的業務發展方向，提供新的利潤來源，有利于優化中國紡機的利潤結構；二是有利于進一步優化產業結構，借此形成以織機和環保設備制造、膠粉生產、橡塑制品生產兩大類主業并進的格局。中國紡機2003—2005年的年報顯示，東浩環保在其全部主營業務收入中的比重一直穩定在12%—13%之間，似乎確實成為中國紡機的一大發展方向（圖表3）。然而，事實與此大相徑庭。

在刊登了2004年報后，中國紡機以重大會計差錯追溯調整的方式否認了“東浩環保”業績的真實性。公告說，東浩環保2004 年已確認的膠粉設備銷售業務，事實上并未實現銷售，根據會計準則的規定，需對東浩環保這一業務進行追溯調整，該事項調減公司2004 年度凈利潤及留存收益合計618.81 萬元。

斯威特注入東浩環保的無形資產是“精細膠粉和超細膠粉常溫法工業制備技術”，評估值為2353.14萬元；注入的股權有兩個，一個是南京東浩膠粉有限公司81.22%的股權，作價4178.99萬元；一個是南京東浩橡塑制品有限公司82.76%的股權，作價1200萬元。按照東浩膠粉和東浩橡塑這樣的注冊規模，在其所在地的江蘇省溧水縣柘塘鎮應該是大型企業了。然而，兩家企業不僅在柘塘鎮鮮為人知，而且每天由一輛農用車向外運送的貨物一般就只有一次。

除了不實注資外，斯威特還通過直接和間接形式至少占用了中國紡機4500萬元資金。因斯威特沒有在2006年底這個中國證監會劃定的清欠大限之前歸還2900萬元的占款，中國紡機于2007年1月26日提起訴訟。雖然中國紡機在3月23日的公告稱南京市中級人民法院已經判決自己勝訴，但贏了官司輸了錢的尷尬局面幾乎不可避免。

國資復辟得不償失

2006年6月30日，太平洋機電從江蘇南大和廣州賽清德那里購回了中國紡機38%股權。這次被迫進行的回購，令太平洋機電在幾個方面出現了巨大損失。

此前的2005年11月29日，嚴曉群將斯威特、南京小天鵝電子有限公司、西安通郵科技投資有限公司所持南京口岸進出口有限公司(以下簡稱“口岸公司”)90%股權出讓給中煙投資有限公司(以下簡稱“中煙公司”)的消息公布。由于口岸公司持有江蘇南大90%股權，等于是說斯維特把中國紡機29%股權出讓給了中煙投資。中煙投資受讓口岸公司90%股權消息公布后，中國紡機726名在職員工聯名向上海市委市政府、上海市證監局上書，請求監管部門不批準這次股權轉讓，并強烈要求太平洋機電回購股份。在隨后由上海有關方面出面召開的斯維特、中煙投資和中國紡機員工見面會上，中煙投資被迫宣布退出。隨后，上海市政府、市金融辦、證監局、國資委等部門形成了中國紡機應該盡快回歸國有的明確意見，“否則后患無窮”。正是在這種情況下，太平洋機電才被迫回購。

此次回購的價格是0.25元/股，花費的資金合計3392.37萬元。由于中國紡機那時尚未進行股權分置改革，太平洋機電另外還要向流通股股東支付股權分置改革的對價。按照中國紡機每10股流通股獲送3股的對價，“太平洋機電”支付的對價股份總數為9781200股。其中，江蘇南大和廣州賽清德本來各應支付5361467股和1663903股的對價，仍按0.25元/股計算，等于是太平洋機電為它們承擔了175.63萬元。這樣，太平洋機電的復辟在股權上共花費了3568萬元，遠高于其當初出讓時的2035.42萬元收入。

然而，這還是太平洋機電復辟中國紡機的第一筆付出。根據約定，太平洋機電需要替斯威特向中國紡機支付其占用的4500萬元占款，前提是38％“中國紡機”股權交割順利完成。

在巨大付出的同時，太平洋機電也似乎獲得了一些回報。根據協議，中國紡機將把東浩環保84.6%股權出讓給太平洋機電。雖然這個協議早在2006年6月底即已公告，但轉讓價格至今不得而知。如果受讓東浩環保的價格最終按中國紡機9958.05萬元的賬面價值支付現金，則太平洋機電該交易的總代價將是18026.05（即3392.37+175.

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