2017年m2增速下降，反映出在去杠桿和強(qiáng)監(jiān)管持續(xù)推進(jìn)的形勢下，銀行資金運(yùn)用更加規(guī)范，金融部門內(nèi)部資金循環(huán)和嵌套持續(xù)減少。當(dāng)前的貨幣信貸和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況為主動去杠桿提供了較好的時間窗口。隨著去杠桿的深化和金融進(jìn)一步回歸為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，比過去低一些的m2增速或?qū)⒊蔀槌B(tài)——

2017年末，廣義貨幣（m2）增速創(chuàng)下歷史新低，同比增長8.2%。2017年以來，m2增速放緩，多個月份都在9%左右運(yùn)行，個別月份甚至跌至9%以下。

觀察近10年來的m2增速，在2009年創(chuàng)下28%的高點(diǎn)后，近年來，我國m2增速持續(xù)放緩。

短期內(nèi)，m2增速的變化受季節(jié)性和監(jiān)管政策的影響較大，但結(jié)合近10年來貨幣結(jié)構(gòu)變化以及金融創(chuàng)新等因素來看，m2保持較低增速可能成為常態(tài)。

2017年m2同比增長8.2%——去杠桿強(qiáng)監(jiān)管拉低增速

短期看，去杠桿、強(qiáng)監(jiān)管使得m2在低位運(yùn)行。2017年以來，在去杠桿形勢下，多個金融監(jiān)管政策密集出臺，要求金融機(jī)構(gòu)嚴(yán)格控制杠桿率、禁止過度期限錯配、嚴(yán)禁監(jiān)管套利等。如2017年底，針對資管業(yè)務(wù)存在的多層嵌套、杠桿不清、監(jiān)管套利、剛性兌付等問題，設(shè)定了統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)規(guī)則；針對“現(xiàn)金貸”亂象，明確了原則底線，提出了有針對性的清理整頓措施等。

強(qiáng)監(jiān)管之下，金融機(jī)構(gòu)開始主動調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。前幾年，銀行購買非銀機(jī)構(gòu)發(fā)行的資管產(chǎn)品等行為較為普遍，資金空轉(zhuǎn)的現(xiàn)象較多，由此派生出了存款增加，進(jìn)而推高了m2增速。隨著金融監(jiān)管的加強(qiáng)，銀行開始回收通過資管計劃等投向非銀機(jī)構(gòu)的資金，資金“體內(nèi)循環(huán)”減少，這就拉低了m2增速。2017年年末，m2增速的進(jìn)一步走低則更多與季節(jié)性因素有關(guān)。2017年12月份，由于前期貸款擴(kuò)張較快，年底銀行貸款等資產(chǎn)擴(kuò)張理性減緩，存款派生也相應(yīng)有所放緩，導(dǎo)致2017年m2創(chuàng)下同比增長8.2%的歷史新低。

對于m2增速放緩，中國人民銀行調(diào)查統(tǒng)計司司長阮建弘解釋稱，2017年末m2比上年有所下降，主要反映了在去杠桿和金融監(jiān)管持續(xù)加強(qiáng)形勢下，銀行資金運(yùn)用更加規(guī)范，金融部門內(nèi)部資金循環(huán)和嵌套減少。

據(jù)央行初步測算，2017年金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)、債券投資、股權(quán)及其他投資全年同比少增，下拉m2增速超過4個百分點(diǎn)。同時，貨幣持有主體的變化對此也有所印證。2017年末，金融機(jī)構(gòu)持有的m2增長7.2%，比整體m2增速低1個百分點(diǎn)，住戶和企事業(yè)單位持有的m2增速則高于整體m2增速。

貨幣結(jié)構(gòu)發(fā)生變化——指標(biāo)意義明顯下降

m2增速大幅放緩，市場上的錢少了，是否降低對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度？阮建弘認(rèn)為，總的看，金融部門內(nèi)部資金循環(huán)和嵌套減少，由此派生了存款減少，這有利于金融機(jī)構(gòu)保持穩(wěn)健經(jīng)營，降低系統(tǒng)性風(fēng)險和縮短資金鏈條，不會對實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成大的影響。

從數(shù)據(jù)來看，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度不減。相關(guān)社會融資規(guī)模數(shù)據(jù)顯示，社會融資規(guī)模增長相對平穩(wěn)。2017年社會融資規(guī)模增量累計為19.44萬億元，比上年多1.63萬億元。其中，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加13.84萬億元，同比多增1.41萬億元。

“m2增速趨于下降時社會融資規(guī)模保持較高增長，可以在防范和控制金融風(fēng)險的同時，保證對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金支持。”中國人民銀行參事、中歐陸家嘴國際金融研究院常務(wù)副院長盛松成也表示，m2增速下降反映了金融部門去杠桿取得了成效，是前幾年高增長后向合理水平的回歸。社會融資規(guī)模增速保持平穩(wěn)，表明金融對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金支持并未減弱，實(shí)體經(jīng)濟(jì)流動性并未過多受到金融去杠桿的影響。

但是，隨著近年來我國貨幣結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，m2的指標(biāo)意義已經(jīng)明顯下降。近年來，金融創(chuàng)新快速發(fā)展，除了商業(yè)銀行外，居民和企業(yè)存儲貨幣的途徑不斷增加，如銀行表外理財、貨幣基金、互聯(lián)網(wǎng)金融存款、各類資管計劃等。數(shù)據(jù)顯示，2017年6月底，余額寶規(guī)模達(dá)到1.43萬億元，成為全球規(guī)模最大的貨幣基金。盛松成表示，這些金融產(chǎn)品貨幣屬性都很強(qiáng)、增長都很快，但不少都沒有統(tǒng)計到m2中去。并且，大量企業(yè)和居民選擇以貨幣基金等存款以外的形式儲蓄，銀行存款來源不足、負(fù)債壓力加大、派生貸款的能力下降，這些都導(dǎo)致m2增速趨于下降。

海通證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家姜超表示，在金融創(chuàng)新快速發(fā)展的時代，貨幣存在的形式發(fā)生了巨大的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)移，且新的貨幣規(guī)模維持高速增長，傳統(tǒng)m2統(tǒng)計的貨幣增速就逐漸顯得失靈。

尤其是近年來互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，這些機(jī)構(gòu)吸收的資金更是分流了本應(yīng)存在銀行、體現(xiàn)在m2中的貨幣。據(jù)中國互聯(lián)網(wǎng)協(xié)會統(tǒng)計，2017年6月末，全國個體網(wǎng)絡(luò)借貸平臺的貸款余額為1.13萬億元，這在2016年末、2015年末和2014年末分別為8034億元、4395億元和1036億元。同時，盛松成認(rèn)為，地方債發(fā)行的減少也使得銀行債券投資放緩，進(jìn)而拉低m2增速。

影響因素將更加復(fù)雜——低增速或?qū)⒊沙B(tài)

在現(xiàn)有統(tǒng)計口徑不變的情況下，m2可能難以回到過去的高增速時代。

2017年12月末，我國m2余額已經(jīng)達(dá)到167.68萬億元。而在10年前，m2余額僅在40萬億元左右。基數(shù)大了，m2增速每增長一個百分點(diǎn)需要的資金就比之前要多得多。

從近10年的趨勢看，隨著m2余額的快速增長，增速也在逐步放緩。m2增速在2009年觸及28%的高位后，隨后開始震蕩下行。2014年，m2增速也曾經(jīng)跌至11%左右。2016年以來，m2持續(xù)在11%下方波動。

“估計隨著去杠桿的深化和金融進(jìn)一步回歸為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，比過去低一些的m2增速可能成為新的常態(tài)。”阮建弘認(rèn)為，同時，隨著市場深化和金融創(chuàng)新，影響貨幣供給的因素更加復(fù)雜。例如,貨幣市場基金快速發(fā)展對存款的分流作用可能持續(xù)存在等。“m2的可測性、可控性以及與經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性亦有下降，對其變化可不必過度關(guān)注和解讀。”阮建弘強(qiáng)調(diào)。

回顧歷史，2016年之前的主基調(diào)是金融創(chuàng)新導(dǎo)致銀行表外、非銀金融產(chǎn)品吸收貨幣量高速增長，貨幣結(jié)構(gòu)從銀行表內(nèi)向表外轉(zhuǎn)移，m2增速放緩，姜超認(rèn)為，2017年這種轉(zhuǎn)移速度放緩，對m2增速沖擊趨弱，但金融監(jiān)管趨嚴(yán)導(dǎo)致貨幣創(chuàng)造減少，m2增速大幅下滑。2018年，情況更為復(fù)雜，一方面各項(xiàng)金融監(jiān)管政策落地，銀行通過非銀創(chuàng)造貨幣的渠道被全面封堵，貨幣創(chuàng)造活動或進(jìn)一步放緩；另一方面，對銀行理財、非銀機(jī)構(gòu)、互聯(lián)網(wǎng)金融的監(jiān)管和限制，有助于貨幣從銀行表外向表內(nèi)回歸，這種結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)移又有推升m2的作用。姜超認(rèn)為，貨幣創(chuàng)造活動的減少可能成為主導(dǎo)力量，m2低增長或是大概率事件。

對于2018年m2的增速，盛松成認(rèn)為，2017年金融去杠桿取得明顯成效，2018年這個因素不會像2017年這樣明顯，預(yù)計未來m2同比增速將趨于上升，社會融資規(guī)模與m2增速差距將逐步縮小，2018年m2增速有可能回到10%以上。（記者 陳果靜）

轉(zhuǎn)自：經(jīng)濟(jì)日報

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