通過持續跟蹤農產品價格，研究中心觀察到從2011年四季度開始，豆粕和豆油價格開始逐步回升，豆粕價格已經從去年12月中旬的2855元/噸上漲至目前的3202元/噸（3月2號現貨價），每噸上漲347元，漲幅12.15%；豆油價格也從去年12月中旬的8530元/噸漲至目前的9128元/噸（3月2號現貨價），每噸上漲598元，漲幅7.02%。我們認為，伴隨油粕類價格上升，國內壓榨企業利潤趨于恢復，在此背景下，東凌糧油受益明顯。

成本轉嫁一度受阻

東凌糧油主營業務為壓榨生產大豆油及其副產品，豆粕和豆油是公司最主要的收入來源，2011年分別占公司營業收入的55%和36%。公司的業務發展主要集中于廣東省及其周邊地區，現有大豆年加工能力約為220萬噸，產能規模在國內排名前十。

年報顯示公司最壞時刻已經過去。2011年公司實現主營業務收入67.23億元，同比增長20.79%；營業利潤為-1.91億元，同比減少196.28%；歸屬于母公司所有者的凈利潤為-1.88億元，同比減少195.77%。基本每股收益為-0.85元。

營業利潤同比減少的主要原因是原料大豆價格上漲幅度大于大豆加工業務產成品價格上漲幅度。數據顯示，國內大豆壓榨行業持續11個月虧損，尤其是2011年下半年油脂價格進入低位運行，加上豆粕價格持續低迷，導致壓榨利潤持續偏低，價格與成本的長期倒掛成為公司經營虧損的主要原因。

油脂類價格之所以沒有隨大豆價格上調，主要是因國家為抑制通脹推行的食用油限價政策，該政策制約了企業轉移成本的能力，導致大豆壓榨企業原材料與產品價格的倒掛，帶來了全行業虧損。2010年11月底，為了控制通脹水平，國家發改委約談了包括中糧集團、益海嘉里、中紡集團和九三糧油在內的行業龍頭企業，開始對食用植物油實行價格干預。直到2011年8月1日，發改委同意金龍魚的漲價申請，才正式宣告持續9個多月的限價令的終結。

與此同時，占公司收入比例一半以上的豆粕，去年則由于受到生豬存欄量低位徘徊等因素影響，價格持續走低。

產品漲價是大概率

我們預計2012年國內大豆與下游油脂產品價格上漲是大概率事件。今年以來市場一直擔憂南美大豆產量，拉尼娜天氣使得巴西和阿根廷大豆種植區持續干旱，因此2月2號usda報告分別下調了巴西和阿根廷大豆產量200萬噸和250萬噸，而全球大豆主產地和出口國為美國、巴西和阿根廷，超過全球大豆出口的85%，在這樣的供給收緊預期下，大豆及下游油脂類價格應聲上漲。

而且，限價政策已經松動。發改委同意金龍魚的漲價申請，意味著為期9個多月的限價政策開始出現了松動，上游原材料漲價向下游油脂類產品傳導的機制得以理順，由于限價帶來的價格成本倒掛導致全行業虧損的現象也將扭轉。

另外，生豬存欄量逐步回升，將拉動豆粕價格持續走高。展望2012年，國內母豬、生豬等存欄數與往年相比處于較高水平，根據生豬預警顯示的數據，2012年1月，全國生豬存欄量為46467萬頭，同比增5.4%；其中能繁母豬存欄量為4950萬頭，同比和環比分別增2.13%和0.45%。同時國家出臺食品安全政策、打擊地溝油等措施將促進食用油消費的正常剛性增長，這將進一步增大飼料和植物油脂的需求增長。而從供給的角度看，由于油廠開工率仍然較低，前期豆粕以消耗庫存為主，因而豆粕現貨出貨量較好。

豆油和豆粕價格上漲將共同推動大豆壓榨企業盈利改善。根據機構統計，目前壓榨利潤大約為80-100元/噸，一改去年虧損的局面，油廠開工率回升。

從公司角度看，行業內大部分企業經過去年虧損已經無力再投資，公司卻已經做好準備，南沙二期150萬噸大豆加工項目將于今年5月試產，有望于7月正式全面投產。另外，管理層通過大宗交易平臺低價買入公司股票，間接實現管理層股權激勵。總之，產品漲價預期、產能擴建、管理層激勵以及融資計劃，共同推動公司走過寒冬迎來暖春。

（惜萱）

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