中報顯示毛利率起頭顯著晉升

我們客歲曾估計2011 年上半年公司奉行經年的供給鏈優化策略將起頭生效。從中報的環境來看，公司綜合毛利率顯著晉升1.82%，剔除、維修及其他營業以后，主營品類毛利率晉升幅度更加顯著。此刻來看，我們認為除了公司定制包銷比重上升、范圍帶動議價能力上升等身分外，今年的新的有利變量是上游家電行業的趨于不景氣。 市場一般認為蘇寧電器[10.40 -2.53% 股吧 研報]作為一個在一二線城市市場份額占對比高的ka 渠道，遭到上游行業的影響會對比較著，可是我們認為這首要表示在短時間內其成熟門店的同店增加指標增加乏力上，今年蘇寧同店增速指標偏低已充實反應了家電整體市場的不景氣。 可是從毛利率等指標來看，上游不景氣或許對蘇寧是某種水平的利好身分。

家電行業景氣下行趨向確立

二季度起頭部份家電品類發賣同比增速呈現較著下滑，我們估計將來跟著曩昔幾年拉動需求高增加的政策逐漸退出和手藝立異的缺掉、首要品類的根基普及，將來行業將回歸到一個不變較慢的增加階段。 加上將來幾年熟行業產能集中釋放，上游家電制造行業景氣下滑趨向確立。

上游不景氣有利于渠道議價能力晉升，估計將來蘇寧毛利率仍有穩步上升空間

家電財產鏈上下流的制造和渠道兩頭一向是彼此依存和彼此博弈的關系。彼此依存來自于對發賣額與市場份額的配合追求，表示在收入增速和份額改觀上。博弈來自于對利潤的訴求，表示在制造商費用率和盈利能力上，制造商費用率和渠道商毛利率實際上是一種此消彼長的關系。景氣下即將推動財產鏈上議價能力和利潤分派階段性地從制造端向渠道端（國美蘇寧等ka + 經銷商渠道）傾斜。蘇寧作為渠道龍頭，上游不景氣其實更晉升了其議價能力，將來有望帶動毛利率延續晉升。

投資建議

公司外延擴張并沒有放慢，另外一方面上游家電景氣下行固然將致使同店增速晉升乏力，但估計蘇寧電器的綜合毛利率程度將進入一個晉升通道，由此帶動公司凈利潤以高于收入增速的幅度增加。我們響應地對公司盈利展望略作調整，估計2011-2012 年eps 別離為0.79 和1.01 元，增速別離為37.4%和27.6%。 今朝11 倍的估值反應的是市場對家電市場整體增加的謹嚴情感，但沒有充實考慮蘇寧作為一個計謀清楚、經管優異的企業，可以延續經由過程供給鏈優化晉升業績，也沒有充實考慮家電景氣下行，作為渠道龍頭的蘇寧電器其實面對著議價能力上升帶動毛利率上升的機緣。 我們保持公司買入評級，方針價16 元。

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