類別：公司 機構：國海證券股份有限公司 研究員：譚倩/尹斌 日期：2020-01-03

投資要點：

制造業景氣助力工控回升，竣工周期下低壓電器行業提速。中 美目前基本初步達成第一階段貿易協定，貿易 摩擦得到緩解，預計以出口為導向制造業訂單將企穩回升。11 月官方制造業pmi 達到50.2，環比10 月提升0.9pct，時隔一年再次回到枯榮線以上，12 月pmi 保持在50.2，好于預期，制造業信心提振，生產擴張和增加庫存的意愿增強，央行降準帶來小微、民營企業的融資成本降低，預計將帶來制造業資本開支的回升，利好工控行業。

房屋竣工面積自8 月以來持續正增長，其中10 月單月竣工面積同比增長19%，11 月單月增幅有所收窄，主要是由于去年同期基數較高，低壓電器屬于地產后周期品種，本輪竣工周期有望持續，從而帶動低壓電器行業加速向上。

電商平臺強勢增長打破增速瓶頸，帶來超越行業的成長性。公司為工業電氣分銷龍頭，2019 年工業電氣市場低迷，多數工控與低壓電器上市公司業績平淡，部分出現了負增長。公司前三季度實現收入72 億元，同比增長14.4%，歸母凈利潤2.2 億元，同比增長16%，主要系公司電商平臺眾業達商城收入大幅增長。2018 年全年眾業達商城實現收入17.1 億元，2019 年前三季度為23 億元，預計2019年全年收入在30 億元以上，同比增長約75%。

眾業達商城布局終端客戶長尾市場以及 mro(非生產原料型工業品)市場，在經歷了幾年的培育期，已經進入高成長階段，將打破過去以依賴增加營銷人員、銷售網點的傳統成長模式，配合公司線下的倉儲、物流、庫存提高對中小型客戶及分散市場覆蓋，帶來超越行業的成長性。預計隨著工業電氣行業復蘇，公司業績彈性將逐步顯現。

“3+1”網絡與團隊是公司的核心競爭力。“3+1”網絡是指分銷網、物流網、技術服務網加上互聯網。1)分銷網：公司擁有完善的銷售網絡，通過54 家子公司及 120 多個辦事處，下沉與擴展三四線城市，為全國客戶提供全面服務；2)物流網：公司通過覆蓋全國核心城市的 8 大物流中心和 50 個物流配送中轉倉有效縮短了產品的供貨周期；3)技術服務網：公司通過信息化系統的應用和服務管理體系的搭建為客戶提供售前技術支持、行業解決方案、人員培訓、售 后技術服務等，逐步推進對客戶服務需求響應；4)互聯網：公司通過數字化的應用，整合分銷網、物流網和技術服務網的資源，賦能于三網之間的聯動，實現線上線下全面覆蓋的工業電氣分銷服務平臺，推動公司與其他競爭對手的差異化發展。

“3+1”團隊指配電團隊、工控團隊、中小客戶團隊、技術服務團隊。

配電及工控團隊聚焦oem 等核心終端客戶，中小客戶團隊通過線上線下結合實現對碎片化市場覆蓋，技術服務團隊以向新興行業客戶提供行業應用解決方案為增值服務。公司通過團隊間有效協同和賦能實現行業、產品和區域的全面覆蓋戰略，預計電商平臺放量將引領公司走向市占率提升的道路。

公司進入利潤率進入趨勢性增長階段。近年來公司不斷擴充工控團隊，同時不斷引進新的品牌如菲尼克斯、研華等，隨著品牌逐步增加，公司在銷售過程中可重點選擇毛利率較高的產品，公司整體毛利率有望提升。同時隨著公司電商平臺收入放量，“3+1”網絡與團隊的協同效應將帶來整體費用率下降，預計公司凈利率將進入趨勢性增長通道。

公司助力特斯拉超級充電網絡建設。公司聚焦商用車所需充電系統，研發兆瓦級預裝式充電站，目前可以為社會充電設備制造商、投資運營商和最終客戶提供完整的充電網絡方案和產品。公司目前已銷售充電站近 40 套、運營 4 套，覆蓋全國十來個城市，從提供產品到提供解決方案以及運營都能全方位的覆蓋。公司與特斯拉合作設立特斯拉粵東地區第一個超級充電站，公司后續將結合市場實際情況繼續發展充電樁、充電站業務，同時借助產業發展獲得回報。

盈利預測和投資評級：基于2019 年前三季度業績，我們小幅下調盈利預測，預計2019-2021 年公司凈利潤分別為2.56/3.24/4.08 億元，對應的pe 分別為16/13/10 倍，我們認為，1)工控與低壓電器市場即將回暖；2)電商平臺放量，提高對中小客戶和分散市場覆蓋，帶來超越行業的成長性；3)公司利潤率進入趨勢性增長通道。4)與特斯拉合作建設粵東地區第一個超級充電站，未來將受益于產業快速發展。維持“買入”評級。

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