2006年9月13日至今，上海電氣集團(tuán)股份有限公司（2727.hk，下稱上海電氣）資產(chǎn)動(dòng)作頻頻。

在上海電氣與其母公司上海電氣（集團(tuán)）總公司（下稱電氣總公司，持有上海電氣51.59％股權(quán)），上海電氣與其子公司上海機(jī)電股份有限公司（600835.sh，下稱上海機(jī)電，上海電氣持有其47.28％股權(quán)）之間，資產(chǎn)進(jìn)出的規(guī)模雖然不大，交易框架也并不復(fù)雜，但背后的邏輯卻耐人尋味。

在一個(gè)敏感時(shí)期，這家中國最大的裝備制造集團(tuán)，正試圖通過“重組”來化解來自各方的壓力。

重組邏輯

重組之前，上海電氣下設(shè)“電力設(shè)備”、“機(jī)電一體化設(shè)備”、“交通設(shè)備”和“環(huán)保系統(tǒng)”4大核心業(yè)務(wù)板塊。而此次調(diào)整的重點(diǎn)為“機(jī)電一體化”，上海機(jī)電正是上海電氣這一板塊中的核心平臺(tái)。

上海機(jī)電的前身為“上菱電器”。1997年，上海電氣入主，歷經(jīng)重組，公司從單一的家電制造業(yè)轉(zhuǎn)型成以電梯、冷凍空調(diào)、印刷包裝機(jī)械等機(jī)電產(chǎn)品為主業(yè)的公司。

把液壓氣動(dòng)公司和3家合資公司的股權(quán)注入上海機(jī)電，被看成是上海電氣對(duì)上海機(jī)電履行股改承諾。2006年8月，上海電機(jī)股改實(shí)施，上海電氣承諾“積極支持上海機(jī)電進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合，將上海機(jī)電打造成機(jī)電一體化優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的核心運(yùn)作平臺(tái)”。

股改之前，2006年4月，上海電氣已經(jīng)向上海機(jī)電轉(zhuǎn)讓了其持有的三菱電梯工程技術(shù)有限公司40％股權(quán)，該公司是上海電機(jī)核心業(yè)務(wù)電梯的配套企業(yè)。未來，上海電氣總公司還將把旗下未上市的印刷包裝機(jī)械資產(chǎn)注入上海機(jī)電。

但原屬“機(jī)電一體化”板塊的重工資產(chǎn)，并不在上海機(jī)電的整合之列。重型機(jī)器廠等，將與從上海電氣總公司注入上海電氣的上海起重一起，組成與“機(jī)電一體化”并列的“重工集團(tuán)”。

而在上海電氣整合思路漸清之前，上海重型機(jī)器廠等企業(yè)是否歸入上海機(jī)電，一度成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，引發(fā)上海機(jī)電是機(jī)電一體化資產(chǎn)“核心運(yùn)作平臺(tái)”還是“唯一運(yùn)作平臺(tái)”的爭(zhēng)議。

上海電氣最終亮出了自己的重組邏輯。把“機(jī)電一體化”業(yè)務(wù)整合到子公司（上海機(jī)電）、把租賃和保險(xiǎn)業(yè)務(wù)拋售給母公司（電氣總公司），同時(shí)，打造新的“重工集團(tuán)”概念，上海電氣意圖“收縮戰(zhàn)線、重點(diǎn)突破”。

上海電氣稱，其出售非核心業(yè)務(wù)所得的資金將“用于核心業(yè)務(wù)的進(jìn)一步發(fā)展”，而“重工集團(tuán)”正是上海電氣未來核心業(yè)務(wù)的一部分。

國泰君安（香港）分析師羅景指出，上海電氣今天真正的核心業(yè)務(wù)依然是電力設(shè)備，2006年中期其對(duì)上海電氣的銷售貢獻(xiàn)達(dá)61.6％，利潤貢獻(xiàn)達(dá)69.8％，不過，“這一市場(chǎng)目前即使還沒有飽和，也接近于飽和”。國泰君安預(yù)測(cè)，2006-2008年間，上海電氣電力設(shè)備業(yè)務(wù)銷售增長(zhǎng)率將分別為43.4％、9.2％和-12.6％。

“電力設(shè)備業(yè)務(wù)將于2008年回落。”羅景認(rèn)為，上海電氣設(shè)立“重工集團(tuán)”，更多是為了讓投資者看到未來的利潤增長(zhǎng)點(diǎn)。

以此次注入的“上海起重”為例，上海電氣稱，這家生產(chǎn)核電廠等專用起重設(shè)施的公司，“是本集團(tuán)核電廠項(xiàng)目不可或缺的環(huán)節(jié)”，將產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。不過，鑒于“核電項(xiàng)目規(guī)模有限”，并且“由招標(biāo)到產(chǎn)品交付一般需要5年左右”，這一項(xiàng)目短期內(nèi)“貢獻(xiàn)有限”。

對(duì)于上海電氣“收縮戰(zhàn)線”之舉，還有其他的解釋。

一位前上海電氣高層近期透露，上海電氣最初計(jì)劃拿到香港去上市的只是電力設(shè)備資產(chǎn)，西門子為其戰(zhàn)略投資者。但后因違規(guī)引入社保資金，西門子被排除在外，上海電氣才把“機(jī)電一體化”、“交通設(shè)備”、“環(huán)保系統(tǒng)”，甚至是“租賃”、“保險(xiǎn)”等概念注入其中。今天，上海電氣的“瘦身”動(dòng)作理應(yīng)可以看成是對(duì)當(dāng)初“錯(cuò)誤”的部分修正。

多位分析人士指出，上海電氣業(yè)務(wù)龐雜，“幾乎沒有人能夠了解它的全部業(yè)務(wù)”，這家公司習(xí)慣上一直被看成一家電力設(shè)備企業(yè)。

在主營業(yè)務(wù)增長(zhǎng)放緩的背景下，上海電氣開始“內(nèi)部挖潛以保持盈利平穩(wěn)增長(zhǎng)”。無疑，這家“規(guī)模龐大，業(yè)務(wù)繁雜”的公司“內(nèi)部有較大整合挖潛的空間”。

海通證券在上海電氣向上海機(jī)電注入資產(chǎn)后，將上海機(jī)電a股的“合理價(jià)位”調(diào)整至12.07元（2月4日收盤價(jià)為11.25元）。海通證券是上海機(jī)電股改的財(cái)務(wù)顧問。

瑞信2月1日則將上海電氣的12個(gè)月目標(biāo)價(jià)格上調(diào)至5港元（2月4日收盤價(jià)為3.91港元）。瑞信是上海電氣香港上市的保薦人。

跡象似乎表明，在一系列資產(chǎn)換手動(dòng)作中，在上海機(jī)電、上海電氣和上海電氣總公司間，有望形成一個(gè)“多贏”的局面。

價(jià)值重估

這些存量資產(chǎn)游走于上海電氣體系內(nèi)部，在被賦予新的“戰(zhàn)略地位”的同時(shí)，也獲得了“價(jià)值重估”的機(jī)會(huì)。

在上海電氣向上海機(jī)電轉(zhuǎn)讓上海abb電機(jī)有限公司25％股權(quán)的交易中，9684.5萬元的交易價(jià)格相比凈資產(chǎn)（約5000萬元）增值93％。對(duì)于這家過去3年連續(xù)盈利豐厚的合資公司，上海電氣采用收益現(xiàn)值法（即“將未來的利潤折現(xiàn)”）進(jìn)行評(píng)估，以便“能更科學(xué)、合理地反映資產(chǎn)的市場(chǎng)公允價(jià)值”。

上海電氣向上海機(jī)電轉(zhuǎn)讓的液壓氣動(dòng)公司，則相比凈資產(chǎn)（約2.2165億元）增值4363萬元，增值率為19.69％。這家公司的主要增值點(diǎn)在于土地。液壓氣動(dòng)公司原價(jià)734萬的土地使用權(quán)，在交易中被重估為4034萬元，增值3300萬元。

而上海電氣從上海電氣總公司收購的上海起重97.24％股權(quán)，更是溢價(jià)甚高。相比凈資產(chǎn)價(jià)格6496萬元，上海起重的評(píng)估價(jià)值高達(dá)1.5614億元，收購代價(jià)是凈資產(chǎn)的約2.33倍。

該資產(chǎn)以“重置成本法”（即“在公開市場(chǎng)重新購買這些資產(chǎn)所需的成本”）估值。雖然詳細(xì)評(píng)估報(bào)告尚未公布，但歷史資料顯示，上海起重同樣具備土地增值潛力——其“總占地面積為14萬平方米，總建筑面積為6萬多平方米。其中，公司在上海寶山區(qū)建設(shè)了占地面積66600平方米的車間”。

而前述的其它交易，多以接近凈資產(chǎn)的價(jià)格成交。

這些經(jīng)過重估的資產(chǎn)，將會(huì)以新的價(jià)值計(jì)入上海電氣體系的賬冊(cè)。雖然現(xiàn)實(shí)的增值比例不高，未來的戰(zhàn)略價(jià)值待考，但通過對(duì)旗下存量資產(chǎn)的戰(zhàn)略重組和價(jià)值重估，或?qū)樯虾ｋ姎怅庼裁懿嫉?006年增添一抹亮色。

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上海電氣的“六出一進(jìn)”

2006年9月13日，上海電氣向上海機(jī)電轉(zhuǎn)讓了其全資子公司“上海電氣液壓氣動(dòng)有限公司”；

該年12月18日，上海電氣向上海機(jī)電轉(zhuǎn)讓了其在三家合資公司“上海abb電機(jī)有限公司”、“馬拉松革新電氣有限公司”和“日用-友捷汽車電氣有限公司”中持有的全部股權(quán)；

2007年1月23日，上海電氣自電氣總公司收購了“上海起重運(yùn)輸機(jī)械廠有限公司”97.24％股權(quán)，從而全資擁有這家重工企業(yè)（之前，上海電氣已持有余下股權(quán)）；

1月29日，上海電氣又把其持有的“上電租賃”和“上電保險(xiǎn)”股權(quán)賣回給電氣總公司。之后，上海電氣不再持有這兩家公司的股權(quán)。

（鮑輝春 楊顥／21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道）

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