市場前期對地產銷量繼續(xù)下滑擔憂較大。上周五（18年12月21日），中央經濟工作會議正式閉幕。地產政策基調保持相對平穩(wěn)，但主要邊際改變?yōu)樵趫猿帧胺孔〔怀础钡恼{控大原則下，實現因城施政、分類指導。

家電作為地產后周期行業(yè)，本輪地產調控帶來的地產銷售下行對家電的基本面存在一定的拖累。所以本輪地產政策后續(xù)變動，是否會對弱周期下的家電基本面和股價表現產生一定的邊際拉動也成了市場較為關心的問題。

本輪地產銷量下探幅度較小，但竣工延遲加劇家電需求下挫

在家電各品類中，空調和大廚電因為產品尚處快速普及周期，故而新增需求占比較高，受地產周期影響更為顯著。而產品基本完成普及的冰洗和彩電需求則相對穩(wěn)定。

比較中怡康口徑空調/油煙機銷量同比增速和商品房銷售面積增速走勢可以看出，總體走勢一致程度較高，但空調和廚電需求各自的滯后期所有不同，廚電大約滯后地產銷量2個季度，空調大約滯后4個季度。

但在本輪地產和家電需求周期中，2017q3以來商品房銷售面積基本同比走平，較前幾輪地產周期底部來講，下跌幅度較小，然而空調/廚電需求的同比下滑卻較為顯著。我們認為，造成這一分化的原因一方面可能來自經濟增速下行對需求的壓制；另一方面則是商品房竣工面積增速表現不佳。

政策調控大背景下，房企開發(fā)交房周期拉長，影響家電滯后需求釋放。在地產調控不斷收緊的大背景下，很多房地產企業(yè)面臨資金緊張周轉困難的局面，進一步的影響到工程建設，帶來延期交房。所以雖然本輪地產周期中，銷售面積表現較過往周期更好，但竣工面積同比增速下探幅度較大，影響和遞延了商品房銷售帶來的新增需求的釋放。

銷量+竣工指標仍有壓制，但下探風險同樣有限

首先對于2019年地產銷量來講，一方面地產政策的“地方化”趨勢將逐步產生結構微調對總量平衡的支撐；另一方面，在貿易爭端和經濟下行的大背景下，保持經濟穩(wěn)健增長仍是核心目標，地產走勢下行風險會得到有效控制。預計同比小幅負增長，下探幅度可控。

其次，地產調控政策雖然大基調不變，但出現一定的邊際寬松，12月12日，國家發(fā)展改革委印發(fā)的《關于支持優(yōu)質企業(yè)直接融資進一步增強企業(yè)債券服務實體經濟能力的通知》在一定程度上放寬了房企的融資政策，有望為其資金狀況的改善帶來幫助，支撐住房竣工面積指標的企穩(wěn)，保障家電滯后需求的有效釋放。

高基數下2019h1增長承壓，廚電/照明邊際彈性領先

2019年春節(jié)前需求整體平淡，春節(jié)前后可能迎來增速的再次下行。2018q4至2019年春季，整體家電需求進入淡季，由于2018q3地產和宏觀的負面因素已經基本得到集中反映，如前文判斷，地產因素未出現邊際惡化，所以預計零售需求和企業(yè)基本面維持底部波動。

但隨著2019年春季零售開啟，空調2018h1良好需求和溫和補庫存帶來出貨端的高基數效應。預計2019h1家電銷量同比增速仍有下行可能。企業(yè)層面也會根據當年的需求情況規(guī)劃全年增長目標，制定經營策略，基本面存在進一步收縮的可能。而2019h2隨著高基數效應緩解，增速有望環(huán)比小幅恢復。

若地產指標邊際改善，廚電/照明板塊彈性領先。一方面，地產政策的寬松預期對市場情緒有一定的提振，受地產因素壓制的板塊龍頭估值有望部分修復；另一方面，一旦政策放松帶來銷量/竣工面積指標的實質性改善，地產影響較大的廚電/照明板塊基本面彈性領先（空調也會有邊際改善，但依舊受前期高基數以及庫存周期壓制）。

中長期看：空調廚電需求仍有空間，地產影響有望逐步淡化

空調廚電需求穩(wěn)健成長依舊可期。從中長期成長空間來看，廚電和空調滲透率空間依舊充足，短期需求波動不改其長期增長動力。以日本為例，即使經歷過地產崩盤和經濟增長停滯，其空調需求依舊在中長期視角下依舊維持穩(wěn)定復合增長；對比日本國內地產和經濟增速雖有放緩，但依舊穩(wěn)健，成長空間仍在；而對于廚電來講，除煙灶的普及以外，洗碗機、微蒸烤等新興品類延展將帶來媲美空調的潛在空間。

地產周期影響有望逐步淡化。（1）隨著總保有量的不斷提升，空調廚電的存量市場逐步擴大，更新需求占比穩(wěn)步提升，受地產周期的影響會逐步弱化；（2）中長期視角下，商品房銷售告別快速擴張周期，下游的家電需求的周期性波動性預計也會有所減弱。

投資建議：

2018年以來，地產宏觀因素壓制下，板塊基本面增速降檔，疊加后期地產悲觀預期，板塊整體表現不佳。但如果政策的邊際變化帶來地產等外部因素的實際改善，廚電/照明等長期成長性依舊的公司，地產改善帶來的短期彈性更大。有望迎來市場對其增長預期和估值的修復。順政策周期布局，博弈彈性：歐普照明、三花智控、老板電器、華帝股份、九陽股份、新寶股份；

但一方面，現階段市場整體預期依舊偏緊，低風險偏好趨勢延續(xù)，龍頭競爭格局良好、行業(yè)地位穩(wěn)固，增長確定性強，優(yōu)質資產的彈坑邏輯成立，且股息率、現金流、roe等經營指標領先，估值均處于或接近歷史底部，安全邊際高。擁抱確定性：美的集團/小天鵝（中長期公司治理最優(yōu)）、格力電器（估值最低）、青島海爾（三大白中經營周期更優(yōu)），蘇泊爾（逆周期屬性強，經營周期向上）。

周市場回顧

市場表現回顧：整體表現優(yōu)于市場。本周滬深300指數-4.3%，家電板塊整體-3.8%，行業(yè)表現優(yōu)于大盤。其中白電整機（-4.0%）、黑電整機（-3.2%）、廚電與小家電（-3.7%）、照明（-3.4%）、家電零部件（-3.2%）。

風險因素

1.宏觀經濟不景氣或加速下行給行業(yè)帶來的系統性風險；

2.地產銷量出現大幅度萎縮，影響行業(yè)新增需求，造成需求下降；

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