中國銀行國際金融研究所日前在北京發(fā)布《2019年經(jīng)濟(jì)金融展望報(bào)告》。報(bào)告認(rèn)為，全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)入轉(zhuǎn)折點(diǎn)，下行壓力日益凸顯。

2018年，全球經(jīng)濟(jì)保持復(fù)蘇，但分化態(tài)勢明顯，主要經(jīng)濟(jì)體增速接近觸頂，部分新興市場國家出現(xiàn)金融動蕩。展望未來，全球經(jīng)濟(jì)面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)加大，加息將成為2019年貨幣政策"主旋律"，美國經(jīng)濟(jì)增長見頂、中美貿(mào)易摩擦升級隱憂、全球債務(wù)負(fù)擔(dān)上升等可能成為潛在的風(fēng)險(xiǎn)，值得高度警惕。

世經(jīng)復(fù)蘇進(jìn)入轉(zhuǎn)折點(diǎn)

全球經(jīng)濟(jì)在2018年之初延續(xù)了此前趨勢，呈現(xiàn)出同步增長的良好勢頭。但自今年4月以來，在全球貿(mào)易摩擦、美聯(lián)儲收緊貨幣政策、美元升值、全球美元流動性趨緊、地緣政治沖突、原油市場波動等因素影響下，全球經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的均衡性開始下降，主要經(jīng)濟(jì)體增速接近觸頂，一些新興市場國家經(jīng)濟(jì)下滑并出現(xiàn)金融動蕩，全球增長的下行風(fēng)險(xiǎn)逐漸上升。

中銀報(bào)告認(rèn)為，全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可能在2019年進(jìn)入重要轉(zhuǎn)折。一方面，經(jīng)濟(jì)增長的動力仍然存在。摩根大通全球綜合pmi指數(shù)仍維持在53以上的水平，其中新訂單指數(shù)、服務(wù)業(yè)指數(shù)均保持在53.5以上；制造業(yè)略有下滑，不過也維持在52以上。全球就業(yè)狀況持續(xù)改善，美日兩國基本處于充分就業(yè)水平；在一系列勞動力市場改革措施的推動下，歐元區(qū)失業(yè)率大幅降低至8.1%，接近危機(jī)前最低水平。全球通脹率略有上升，但仍處于溫和狀態(tài)，有利于企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)和提高薪資水平，從而推動固定資產(chǎn)投資和居民消費(fèi)增長。另一方面，下行風(fēng)險(xiǎn)日益凸顯。全球外國直接投資流量連續(xù)三年下滑，其中2016年同比減少2%，2017年同比減少23%，2018年上半年同比減少41%，降幅創(chuàng)國際金融危機(jī)以來的新高，主要是作為全球投資主導(dǎo)力量的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在收縮國際投資。在貿(mào)易保護(hù)主義的陰霾下，全球貿(mào)易增速明顯下滑。根據(jù)荷蘭經(jīng)濟(jì)政策分析局(cpb)數(shù)據(jù)，2018年8月全球貨物貿(mào)易量環(huán)比增長僅0.2%，比前月下滑1.3個百分點(diǎn)。全球貿(mào)易保護(hù)主義持續(xù)升級，將嚴(yán)重打擊商業(yè)信心，過去長期以來擔(dān)當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長重要推動力的貿(mào)易恐將成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的拖累。

未來全球經(jīng)濟(jì)增長是延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢還是掉頭向下，取決于上述兩股力量的博弈。目前來看，全球經(jīng)濟(jì)面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)加大，初步預(yù)計(jì)2018年全球gdp增速將達(dá)3.2%，比上年回落0.1個百分點(diǎn)；2019年繼續(xù)回落0.1個百分點(diǎn)，達(dá)3.1%。

金融市場走勢分化明顯

2018年，全球金融狀況有緊縮趨勢，發(fā)達(dá)市場與新興市場金融狀況的差異增大。即使在發(fā)達(dá)市場內(nèi)部，美歐金融市場走勢也出現(xiàn)較大分化。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體金融狀況總體上依然相對寬松，股市、債市持續(xù)增長，波動率雖有上升但仍相對穩(wěn)定且低于歷史水平。其中美國股市進(jìn)入歷史上最長牛市，雖然在2018年年初和10月經(jīng)歷了大幅下跌和波動，但表現(xiàn)仍優(yōu)于其他地區(qū)，吸引了全球資金流入。美國股市風(fēng)險(xiǎn)偏好依然強(qiáng)勁，估值遠(yuǎn)高于歷史水平。中國銀行國際金融研究所編制的美國金融危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)rofci出現(xiàn)波動，但總體維持在安全區(qū)域內(nèi)。歐洲受到經(jīng)濟(jì)增長前景疲軟的困擾，加上歐洲公司盈利弱于美國，并且許多公司對新興市場有較大風(fēng)險(xiǎn)敞口，導(dǎo)致投資者對歐洲市場更加謹(jǐn)慎。

新興經(jīng)濟(jì)體近年來基本面雖有改善，但仍易受發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策正常化和美元升值的影響。2018年外部融資成本上升、美元流動性短缺、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)增加、貿(mào)易緊張等因素導(dǎo)致多數(shù)新興經(jīng)濟(jì)體金融狀況有所收緊，金融市場風(fēng)險(xiǎn)增加。主要表現(xiàn)在:本幣貶值，通貨膨脹上升，外部融資難度增加；非居民資本流入增長放緩，資本流動逆轉(zhuǎn)導(dǎo)致股市下跌；債市由于息差擴(kuò)大仍吸引資金凈流入，但增速放緩；外匯儲備大幅減少。不過，在全球風(fēng)險(xiǎn)偏好高漲的環(huán)境下，到目前為止市場壓力仍集中于基本面及政策框架薄弱、政治風(fēng)險(xiǎn)及外部脆弱性較高、外部債務(wù)占比較高且缺乏充足儲備緩沖的經(jīng)濟(jì)體，土耳其、阿根廷、巴西等國金融市場波動性遠(yuǎn)大于其他國家。

展望2019年，全球金融風(fēng)險(xiǎn)雖低于歷史水平但處于上升狀態(tài)，多年來積累的一些脆弱性可能因金融狀況的急劇收緊而暴露。更多的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行可能會緊縮貨幣政策。若美國通脹繼續(xù)走高，市場將預(yù)期美聯(lián)儲繼續(xù)甚至加速加息，導(dǎo)致金融條件趨緊，使得風(fēng)險(xiǎn)重新評估和資產(chǎn)組合重新配置，引發(fā)股票、債券、匯率市場急劇變動。歐元區(qū)周期性系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)較低但呈上升趨勢，部分南歐國家公司因財(cái)務(wù)狀況不佳而妨礙銀行信貸中介功能的發(fā)揮，公共和私人債務(wù)水平處于歷史高位且進(jìn)一步惡化，這些風(fēng)險(xiǎn)相互交織，其中任何一種風(fēng)險(xiǎn)的顯性化都可能激化其他風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)生連鎖反應(yīng)。特別是部分國家的主權(quán)債務(wù)水平仍過高，且政治風(fēng)險(xiǎn)上升從而進(jìn)一步影響其債務(wù)可持續(xù)性，而南歐國家銀行資產(chǎn)中主權(quán)債務(wù)占比往往較高，主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大將增加銀行違約風(fēng)險(xiǎn)。新興市場的主要脆弱性在于高杠桿、大量外部融資需求、短期外幣債務(wù)、不穩(wěn)定的投資者和貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)。不過從區(qū)域上來看，新興亞洲金融市場相對穩(wěn)定，自1998年亞洲金融危機(jī)后亞洲新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)常賬戶盈余改善，外債降低，外匯儲備增加，再次發(fā)生類似危機(jī)的可能性降低。未來主要風(fēng)險(xiǎn)可能集中于"雙赤字"的拉美及新興歐洲國家。

未來風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)如何研判

2019年，預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)金融體系的波動性將顯著上升，動蕩和不確定性恐將成為常態(tài)，以下潛在風(fēng)險(xiǎn)值得高度警惕。

第一，美國經(jīng)濟(jì)增長見頂。2018年，全球關(guān)于美國經(jīng)濟(jì)增長可持續(xù)性的討論不斷升溫，表明投資者對美國經(jīng)濟(jì)增長可能見頂并對全球經(jīng)濟(jì)造成沖擊的擔(dān)憂。在維持了長達(dá)9年的擴(kuò)張后，美國正處于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的晚期。一方面，隨著美聯(lián)儲貨幣政策繼續(xù)加息，短期利率不斷上行并引發(fā)10年/2年期國債利差倒掛。從過去40年的經(jīng)驗(yàn)來看，每次經(jīng)濟(jì)衰退前都出現(xiàn)了這種倒掛現(xiàn)象。同時(shí)長期的低利率環(huán)境使美國投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好上升、股市估值偏高，金融市場脆弱性正在累積。國際清算銀行(bis)就曾警告，美國下一場衰退可能是非典型的商業(yè)周期，可能與2001年和2008年情況類似，由金融周期崩盤所引發(fā)。另一方面，特朗普減稅等財(cái)政刺激政策雖已實(shí)施，但其效果到2020年將逐漸消退。而且2018年中期選舉后，民主黨奪回眾議院控制權(quán)，特朗普今后兩年財(cái)政政策的實(shí)施會面臨更多掣肘。同時(shí)，這種順周期財(cái)政政策已導(dǎo)致美國財(cái)政赤字和政府債務(wù)不斷攀升，長期來看也會威脅到經(jīng)濟(jì)增長的潛力。因此，伴隨著美國減稅紅利消退、貨幣政策不斷緊縮，美國經(jīng)濟(jì)增長的可持續(xù)性面臨較大挑戰(zhàn)，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇面臨較大不確定性，也會影響金融市場參與者信心，引發(fā)美股乃至全球資本市場的波動。

第二，中美貿(mào)易摩擦升級。2019年，隨著中美互相加征關(guān)稅的舉措不斷落地，貿(mào)易摩擦的影響將進(jìn)一步顯現(xiàn)。尤其是考慮到特朗普政府的高度不確定性，中美貿(mào)易摩擦是一個長期、反復(fù)的過程，也不排除出現(xiàn)沖突升級和惡化的情形。一旦如此，將對全球經(jīng)濟(jì)和金融市場產(chǎn)生影響。一是阻礙國際貿(mào)易和全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。世界銀行指出，全球關(guān)稅廣泛上升將會給國際貿(mào)易帶來重大的負(fù)面影響，到2020年全球貿(mào)易額可能下降9%。二是沖擊全球價(jià)值鏈。根據(jù)中國商務(wù)部測算，美國對華第一批340億美元征稅產(chǎn)品清單中，約有200多億美元產(chǎn)品(占比約59%)是美、歐、日、韓等在華企業(yè)生產(chǎn)的。包括美國企業(yè)在內(nèi)，全球產(chǎn)業(yè)鏈上的各國企業(yè)都將為美國政府的關(guān)稅措施付出代價(jià)。三是損害金融市場的信心。自2018年5月以來，全球尤其是新興市場出現(xiàn)大幅波動。每當(dāng)中美貿(mào)易關(guān)系出現(xiàn)緊張時(shí)都會引發(fā)投資者的廣泛擔(dān)憂，導(dǎo)致全球金融市場波動。如11月20日美股和亞太股市出現(xiàn)暴跌，與美國商務(wù)部擬定的針對關(guān)鍵技術(shù)和相關(guān)產(chǎn)品出口管制框架不無關(guān)系。

第三，全球債務(wù)負(fù)擔(dān)上升。主要經(jīng)濟(jì)體不斷加息將引發(fā)全球利率中樞的上移，這對于過去10年習(xí)慣了在低利率環(huán)境下運(yùn)行的各類實(shí)體而言將是巨大的挑戰(zhàn)。目前，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體非金融部門杠桿水平較高且不斷上升，其債務(wù)總額已從2008年的113萬億美元(占gdp的200%)增加到167萬億美元(接近gdp的250%)。債務(wù)成本隨利率上升將影響企業(yè)盈利和還債能力，導(dǎo)致信貸質(zhì)量下降、銀行惜貸。2019年也是新興經(jīng)濟(jì)體債務(wù)到期最集中的年度，近2萬億美元債券和貸款將到期，并且非銀行部門的外幣債務(wù)占gdp比重已高達(dá)14%，僅略低于1999年的歷史高點(diǎn)17%。其中，美元債務(wù)上升到3.7萬億美元。隨著美元繼續(xù)升值、融資成本上升以及投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好回落，那些大量借入外幣的國家的資產(chǎn)負(fù)債表會進(jìn)一步承壓，還債及再融資壓力上升。而全球貿(mào)易持續(xù)放緩則會進(jìn)一步減少新興經(jīng)濟(jì)體外匯收入，擴(kuò)大經(jīng)常帳戶赤字，并進(jìn)一步增加高外債企業(yè)的再融資難度，本幣貶值、債務(wù)負(fù)擔(dān)及資本外流的壓力可能持續(xù)上升，導(dǎo)致惡性循環(huán)。

加息將成為"主旋律"

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體方面，美聯(lián)儲將繼續(xù)漸進(jìn)式加息，預(yù)計(jì)2018年12月加息1次，2019年加息2～3次。歐元區(qū)以穩(wěn)為主，在2019年上半年不會加息，下半年若經(jīng)濟(jì)狀況穩(wěn)定有可能開啟首次加息，不過考慮到核心通脹以及政經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)，加息舉措將是謹(jǐn)慎而漸進(jìn)的。日本通脹始終不及預(yù)期，預(yù)計(jì)日本央行會緩慢、小幅減少購債規(guī)模，加息尚待時(shí)日。加拿大、英國、韓國、澳大利亞等國則已經(jīng)或正在計(jì)劃加息。新興經(jīng)濟(jì)體方面，2018年已有多個央行（包括印尼、菲律賓、土耳其、印度、墨西哥、阿根廷等）采取加息或多次加息舉措。未來隨著全球流動性不斷收緊，越來越多的新興經(jīng)濟(jì)體為對抗資本外流和匯率貶值將不得不被動加息。因此，對發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體而言，加息是為下一次潛在的危機(jī)留足彈藥和空間，而對于新興經(jīng)濟(jì)體而言則是為了對抗實(shí)實(shí)在在的風(fēng)險(xiǎn)。（作者：路虹）

轉(zhuǎn)自：國際商報(bào)

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